Caputo se alinea con la receta de Cavallo
| La aceleración en la compra de dólares por parte del Banco Central, que en los últimos días promedió...
La aceleración en la compra de dólares por parte del Banco Central, que en los últimos días promedió u$s192 millones diarios, marca un giro clave en la estrategia de Luis Toto Caputo y Santiago Bausili. En los hechos, el equipo económico parece estar aplicando la recomendación que Domingo Cavallo les hizo públicamente: aprovechar la fuerte entrada de divisas para acumular reservas, aun a costa de emitir más pesos.
Se trata de un volumen que supera con amplitud los registros previos. En enero el BCRA compró en promedio u$s55 millones diarios, en febrero u$s83 millones, en marzo u$s80 millones y en abril u$s138 millones.
La tendencia alcista coincide con la mayor intensidad del flujo de dólares comerciales. En marzo se batió el récord de exportaciones y en abril se volvió a marcar un máximo histórico, con ventas externas por u$s8.914 millones y un saldo comercial de u$s2.711 millones.
Las expectativas para mayo y junio son aún más optimistas. En las estadísticas de comercio exterior todavía no se refleja el impacto pleno de la suba del precio del petróleo, el nuevo rubro estrella de la exportación argentina, debido a un desfasaje de unos 45 días entre el inicio de la operación aduanera y el ingreso efectivo de las divisas.
Por eso, el actual crecimiento de las exportaciones de combustibles, a un ritmo cercano al 85% interanual, responde más al boom productivo de Vaca Muerta que al efecto precio derivado del conflicto en Medio Oriente.
Tal vez se trate sólo de una coincidencia o de una estrategia financiera de corto plazo frente a los próximos vencimientos de deuda. Pero resulta llamativo que el volumen de compras de dólares se haya intensificado al mismo ritmo en que se fortaleció el ingreso de divisas.
La receta de Cavallo que el Gobierno termina aplicando
Eso es, precisamente, lo que Domingo Cavallo había sugerido el mes pasado al equipo económico: aprovechar la ventana de oportunidad que brinda esta época del año tradicionalmente generosa en dólares del agro para acumular reservas en el BCRA.
Cavallo sostenía que, de esa forma, se transmitiría una señal de mayor confianza al mercado. Y remarcaba que el Gobierno no debía temer que la contracara inevitable de la compra de dólares la inyección de pesos generara presiones significativas sobre la inflación o el tipo de cambio.
El exministro fue más allá: planteó que este era el momento ideal para desarmar las restricciones remanentes del cepo cambiario, que dificultan a las empresas mover capitales entre los distintos segmentos del mercado financiero.
Según Cavallo, es ese cepo, y no el llamado riesgo kuka, el verdadero obstáculo para que el riesgo país caiga por debajo de los 500 puntos básicos.
En ese marco, también dejó una advertencia inquietante: en 2027, por el solo hecho de ser un año electoral, podría producirse una nueva ola de dolarización del público. Y consideró que siempre será preferible que ese proceso ocurra con un mercado cambiario libre, de modo que el tipo de cambio se ajuste rápidamente sin provocar una sangría de reservas del BCRA.
Del cruce público a las coincidencias de fondo
La discusión derivó en un fuerte cruce personal. Caputo acusó a Cavallo de resentido y deslizó que el padre de la Convertibilidad había sugerido, al inicio de la gestión Milei, medidas que implicaban ruptura de derechos de propiedad, insinuando una reedición de algún esquema confiscatorio similar al Plan Bonex de 1990.
Ese intercambio parecía marcar un distanciamiento irreconciliable entre ambos economistas. Sin embargo, los hechos muestran que, en la práctica, las diferencias no son tan profundas.
Para empezar, Caputo ratificó que su objetivo es llegar a la liberalización total del mercado cambiario. Es decir, no discute la conveniencia de esa medida como plantea Cavallo sino el momento: considera que hoy todavía no están dadas las condiciones.
Un calendario de deuda que condiciona los tiempos
Caputo enfrenta un exigente cronograma de vencimientos de deuda en dólares. Entre julio y septiembre se acumulan obligaciones con el mercado por u$s4.400 millones, con el FMI por u$s1.613 millones y con otros organismos por u$s1.529 millones.
Se descuenta que la porción de capital con acreedores privados será rolleada, pero los intereses deberán pagarse. Eso implica desembolsar u$s820 millones al FMI y u$s551 millones a otros organismos.
El escenario base de los analistas es que la deuda con el mercado deberá cancelarse en su totalidad, lo que eleva las necesidades de caja del Tesoro a unos u$s6.170 millones en el trimestre.
En este contexto, el refuerzo de la caja del Tesoro en buena medida gracias al regalo del BCRA, que transfirió $6 billones por las ganancias de su último balance contribuye a disipar los temores sobre los pagos de deuda de este año.
El panorama cambia drásticamente hacia 2027. Ese año el Tesoro enfrenta vencimientos por u$s23.000 millones y el BCRA por u$s11.200 millones, en un contexto electoral que puede impactar con fuerza en las expectativas del mercado.
Emisión creciente y menor apetito por absorber pesos
En paralelo, la política monetaria muestra matices. Hace dos meses, Javier Milei había advertido públicamente a Santiago Bausili que, si seguía comprando dólares, le iban a salir dólares por las orejas, pero le marcó el riesgo de que esas compras se trasladaran a los precios.
De hecho, el Presidente nunca se mostró entusiasta con la acumulación de reservas, justamente porque teme que ese objetivo derive en una escapada del dólar y en más inflación.
En un reciente discurso ante empresarios, Milei insistió en que reforzará el sesgo contractivo de la política monetaria para evitar desvíos en la trayectoria descendente del IPC.
Sin embargo, las cifras muestran una realidad distinta: la inyección de pesos del BCRA cada vez que compra dólares viene en fuerte aumento. En enero emitió $1,7 billones, en febrero y marzo $2,2 billones, en abril saltó a $3,8 billones y todo indica que en mayo también se superarán los $3 billones.
Esos montos implican que, en el último mes, el BCRA emitió el equivalente al 7% del M2 transaccional privado que incluye pesos circulantes y depósitos en cuentas corrientes y cajas de ahorro. Si se toma como referencia el agregado M3 que suma la deuda del sector público y los depósitos a plazo, la emisión equivale al 2,3% de la base.
Son porcentajes que, si bien siguen siendo relativamente bajos, duplican el ritmo de expansión monetaria de los meses previos.
Si el Gobierno estuviera especialmente preocupado por el potencial efecto inflacionario de esa expansión, se vería un mayor esfuerzo por absorber los pesos excedentes. Pero la postura de Caputo en las últimas licitaciones del Tesoro fue más laxa.
A diferencia de lo que ocurría a comienzos de año cuando no sólo rolleaba los vencimientos de deuda en pesos, sino que además pasaba la aspiradora colocando bonos adicionales, en las últimas licitaciones apenas retiró del mercado $1 billón, una cifra que hoy luce modesta.
El debate por la demanda de pesos
Esta actitud puede interpretarse como una señal de que, para Caputo, está aumentando la demanda de dinero por parte del público.
El propio ministro hizo una argumentación técnica en esa línea: sostuvo que cuando el dólar y las tasas de interés caen en forma simultánea, eso indica que los argentinos tienen mayor disposición a mantener pesos.
Ese punto generó polémica. Los economistas de corte más ortodoxo replican que, si hubiera mayor demanda de pesos, eso debería reflejarse en una tasa de interés más alta, no más baja.
Quienes respaldan la visión oficial ofrecen otra lectura: cuando cae la demanda por activos en pesos, el Tesoro se ve forzado a convalidar tasas más altas en sus licitaciones de bonos, y ese nivel se traslada al sistema bancario. Es, señalan, lo que ocurrió el año pasado antes de la elección legislativa.
Ahora, como los inversores compran bonos en pesos a tasas menores, Caputo interpreta que eso es evidencia de una mayor demanda de moneda local.
Los críticos responden que, si ese diagnóstico fuera correcto, no se vería un aumento tan marcado en la compra de dólares por parte de los ahorristas. Los últimos datos muestran que en abril se duplicó ese nivel de compras y ya supera los u$s1.500 millones mensuales.
Un Gobierno que compra dólares a lo Cavallo
El tema, como queda claro, abre un extenso debate técnico. Pero, más allá de las interpretaciones, hoy el Gobierno se da el gusto de comprar grandes cantidades de dólares sin subir la tasa de interés ni aplicar una contracción monetaria más dura que enfríe todavía más la economía.
En los hechos, Caputo está haciendo lo que Cavallo pedía: aprovechar el superávit comercial para acumular reservas, aun al costo de emitir cada vez más pesos.
