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Buenos Aires » Infobae
Fecha: 23/11/2025 16:32
Caputo con el secretario del Tesoro de EEUU, Scott Bessent, que acordó un "swap" de USD 20.000 millones con la Argentina Cómo acumular reservas internacionales vuelve al centro del debate sobre la política económica del gobierno y la capacidad del gobierno para evitar nuevos episodios de crisis cambiaria, en especial desde que el propio ministro de Economía, Luis Caputo, negó que se haya estado negociando una línea crediticia privada por USD 20.000 millones para recomprar deuda y despejar cualquier duda sobre el pago de los vencimientos de deuda en divisas de los próximos años. Un paper de Juan Francisco Gómez (Universidad de Buenos Aires), Eduardo Levy Yeyati y Patricio Temperley (Universidad Torcuato Di Tella) publicado por la “Red Nacional de Investigadores en Economía (Rednie) dice que un aspecto central no es solo el nivel de reservas, sino su origen. La acumulación de reservas baja el riesgo país cuando es el correlato de ingresos de dólares comerciales y, en menos medida, de capitales privados, pero no cuando surge del aumento de la deuda externa “El trabajo muestra que la acumulación de reservas baja el riesgo país cuando es el correlato de ingresos de dólares comerciales y, en menos medida, de capitales privados, pero no cuando surge del aumento de la deuda externa”, escribió Levy Yeyati en un posteo en la red X, en el que incluyó un gráfico del estudio que muestra cómo la acumulación de reservas (en negro) suele ser la contracara del ingreso de capitales privados (rosa), salvo en Argentina, donde la fuente es deuda soberana (azul) o paquetes del FMI (verde). Los autores diseñaron una metodología para diferenciar si las reservas se acumulan por ingreso de dólares del sector privado (inversiones financieras o reales) o por deuda externa que toma el propio Estado. La conclusión principal es que las reservas que crecen gracias a flujos privados reducen el riesgo país y la probabilidad de episodios de estrés financiero, pero el aumento financiado con deuda externa pública tiene un efecto débil e incluso ”estadísticamente insignificante”. Más allá de la academia La importancia de esta distinción trasciende lo académico en un momento en que el Banco Central de la República Argentina (BCRA) tiene dificultades para aumentar reservas y el gobierno va camino a un segundo “waiver” o “perdón” del FMI en menos de un año por incumplir metas en ese sentido. La estrategia oficial oscila entre buscar aportes del sector privado y crédito multilateral (BID, Banco Mundial, CAF), swaps de moneda, como los firmados con China y EEUU, o endeudamiento tradicional. Según los autores, solo la primera vía fortalece la capacidad del sector público para evitar episodios de stress financiero. La investigación afirma que las políticas cambiarias activas se basaron históricamente en dos razones: por un lado, acumular reservas como “autoseguro” o colchón de liquidez que minimice el riesgo de crisis; por el otro, como estrategia para suavizar la volatilidad cambiaria frente a la entrada o salida de capitales. Un tercer motivo, antiguo y de corte neo-mercantilista, era que acumular reservas contribuía a frenar la apreciación de la moneda local, permitiendo potenciar las exportaciones, lógica aplicada en distintos periodos por países como China y Japón. Evaluar el impacto concreto sobre el riesgo país sólo puede hacerse, según el paper, si se observa de qué modo varía la “posición neta de activos en moneda extranjera del sector público consolidado” (Tesoro y BCRA ) cuando cambian las reservas. Si los dólares ingresan a través de inversiones o depósitos de privados y luego son “esterilizados” emitiendo títulos en pesos, el Estado suma activos externos sin acrecentar su pasivo en dólares. Pero si el aumento de reservas es vía endeudamiento, el activo sube junto con el pasivo y la posición neta se mantiene constante. El trabajo sostiene que esa diferencia explica por qué los mercados tienden a reconocer una mejora en la solidez financiera del país solo bajo la primera modalidad. Según Levy Yeyati, “el hecho de que los spreads soberanos disminuyan solo cuando las reservas crecen impulsadas por capital privado confirma que el origen de las reservas resulta clave para el riesgo país”. FOTO DE ARCHIVO: Billetes de dólar estadounidense y de euro se ven en esta ilustración tomada el 17 de julio de 2022. REUTERS/Dado Ruvic/Ilustración/Archivo En la red Linked-In el economista resaltó además que el estudio analizó datos de 44 economías emergentes en el período 2000-2023, que las reservas “contracíclicas” reducen el riesgo país, pero aquellas financiadas con deuda externa “tienen un efecto menor o no significativo”. En la economía argentina, la acumulación de reservas suele responder al acceso a crédito internacional. En la última década, episodios de calma coincidieron con el ingreso de capitales privados, aun con reservas relativamente bajas. En cambio, el endeudamiento público para reforzar los activos del BCRA no redujo perceptiblemente el riesgo país ni la inestabilidad cambiaria. “La acumulación por deuda pública no logra disminuir la percepción de fragilidad financiera ni la propensión a crisis”,afirma el estudio, cuyos autores recurrieron a datos del balance de pagos y desagregaron la evolución de la posición internacional de cada país, según la fuente de ingreso de los dólares y descubrieron patrones contrastantes entre economías emergentes. Diferencias por país “Estados como Brasil, Filipinas, Perú o Vietnam suelen acoplar la variación de reservas a flujos privados, compatibles con estrategias de intervención activa para moderar los movimientos del tipo de cambio. Argentina, Colombia, Indonesia o Sudáfrica recurren frecuentemente a endeudamiento público para incrementar o proteger su stock de reservas”, explican los autores. “La capacidad para resistir episodios de fuga de capitales o restricciones de financiamiento externo -afirman- aumenta solo cuando el sector público extiende su posición neta en dólares, lo que sucede si las reservas provienen de ingreso privado”. La acumulación estática de reservas con endeudamiento, en cambio, no tiene impacto relevante porque solo altera la composición de activos y pasivos, y no el saldo neto. Estudios previos ya habían identificado que el nivel de reservas es un indicador central de vulnerabilidad ante crisis. La novedad del paper es que el origen de las reservas es un aspecto central de su grado de efectividad. ¿Qué implica esto para la política cambiaria y financiera?, planteó retóricamente Levy Yeyati. Y respondió: “intervenir en el mercado cambiario para acumular reservas cuando entran flujos privados no sólo ayuda a estabilizar el tipo de cambio y evitar desvíos transitorios o cíclicos: también fortalece la solvencia externa y reduce el costo de financiamiento del país”, una observación a contrapelo de la política oficial, que prioriza no emitir pesos con ese objetivo, mantener el dólar dentro de la banda cambiaria y priorizar la baja de la tasa de inflación. Cómo achicar el riesgo país En cambio, el análisis empírico del estudio apunta que la acumulación de reservas vía flujos privados comprime el riesgo país y disminuye la probabilidad de episodios de “estrés financiero”, definidos como aquellos en los que el riesgo país supera los 1.000 puntos básicos. Básicamente, la acumulación de reservas con ingreso de fondos privados es una suerte de seguro contra crisis externas, mientras la financiación con deuda externa no tiene efecto preventivo. Fachada del Banco Central de la Argentina (Foto: Shutterstock) Como recomendación de política pública, el paper apunta que muchas evaluaciones de costo-beneficio sobre acumulación de reservas subestiman su efecto indirecto: “El hecho de que las reservas genuinas reduzcan el spread y con ello el costo de la deuda debería tomarse en cuenta en cualquier estrategia”, subraya Gómez. Esta observación resulta especialmente sensible para la coyuntura argentina, dado el volumen de vencimientos en moneda extranjera que enfrenta el Estado y la vigilancia permanente de los mercados sobre el nivel de reservas del Banco Central. La investigación reconoce también que ninguna estrategia sustituye la necesidad de mantener un contexto macroeconómico sólido y un esquema de deuda sostenible. No obstante, la evidencia suministrada por este trabajo pone en cuestión el argumento según el cual “toda acumulación de reservas es igual de útil”. En países donde los dólares provienen mayormente de fondeo oficial, swaps o préstamos extraordinarios, el potencial para reducir la percepción de crisis parece limitado. “No alcanza con acumular reservas; importa de dónde vienen y el impacto sobre la posición neta de deuda y activos. Esa es la señal que miran los inversores”, escribió o Levy Yeyati. La clave de la resiliencia, concluye el trabajo, radica en alargar la posición de dólares del sector público mediante ingresos no asociados a pagos futuros en divisas. El paper de Gómez, Levy Yeyati y Temperley brinda argumentos para que el debate sobre reservas además del análisis cuantitativo, examine también los canales de generación. La única forma de que ese escudo contra crisis refuerce la estabilidad es que los dólares tengan origen genuino en el sector privado, no en la multiplicación de pasivos públicos. Mientras más “genuino” sea el ingreso de divisas, menor será la percepción de riesgo y mejor la capacidad del país para acceder al financiamiento global.
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